黄金投资/投机的逻辑

 来源: edbliu2009

一、 黄金投资大环境

-- 零利率。利率是钱的价格，是宏观经济中的重中之重。利率是影响大类资产配置非常重要的一个因素，尤其实际利率（real interest rate) 决定黄金持有的机会成本。当实际利率接近零乃至变负时，持有政府债券收益微小，而风险在大规模增加，这个时候是黄金价格上涨的良好时机。

-- 全球央行货币超量发行。货币供应量和黄金价格没有直接关系，但货币总量最终会体现在物价水平上，也就是通货臌胀。经济学中一个最重要的公式就是 M*V=P M: 货币总量，V: 货币流通速度 P: 物价总水平 P=GDP*p p:物价指数

-- 债务危机。从历史经验看，高额债务会带来严重的风险。从长远看，靠信货，债务推动的经济增长是不高持续的，最终会导致债务危机，信用危险。当经济出现债务危机时，黄金则会闪闪发光。

-- 地缘政治局势。黄金是避险资产，当国际关系紧张，冲突增加时，金价就能获利。

-- 收入分配两极化。收入分配两极化会导致全球需求下降，民粹主义泛滥，保护主义崛起。黄金作为对冲政治风险的资产在动荡的时代会得利。

-- 新冠疫情。新冠的出现，使全球经济沉受严重打击，政府开始用印钱来防止流动性危机，金融危机。货币超发开始严重侵蚀政府债券的信用。7月31日，国际评级机构惠誉将美国主权信用评级展望由“稳定”下调至“负面”。

二、 黄金的属性

-- 黄金的商品属性。实物黄金可以作为商品使用，用于手饰，装饰品，还有工业用金。

-- 黄金的货币属性。马克思曾说过，“金银天然不是货币，但货币天然是金银”。这句话指出，黄金天然只是一种金属而己，但由于商品交换和流通的需要，及黄金的一些属性，稀缺性，体积小，容易分割等，金银天然就成了货币。黄金作为货币已经有几千年的历史，是目前所有货币中使用历史最久的。

-- 黄金的储备属性。黄金是一种特殊货币，是不需要第三方信用担保的货币，由于黄金的这种属性，黄金一直是全球信用货币体系的储备货币之一。

-- 黄金的主要计价货币是美元。当今的货币体系是美国主导下的美元本位，当年布雷顿森林体系解体时，美国强行要求IMF规定各国货币不得与黄金挂钩，70年代美国和沙特达成协议，规定石油交易以美元计价，因此美元得以继续成为世界货币和储备货币 （petrodollar)。黄金是美元的敌人，国际金价和美元走势关系密切，那些影响美元走势的因素都会对黄金价格走势分析有所帮助。

-- 抗通胀属性。黄金被认为是对抗通胀的有效工具，主要原因是由黄金的稀少性决定。政府可以无限量印纸币, 但没法印黄金。黄金的保值价值是被全世界公认的，对于对抗通胀、抵御金融危机、防范战争风险来说，黄金的保值作用还是较大的。

-- 避险属性。所谓盛世古董，乱世黄金，世界局势越动荡，黄金的需求就越大。

三、 黄金值不值得投资

关于黄金值不值得投资，有两种观点，一种观点认为黃金有投资价值，反对一派认为黄金不值得投资。

-- 黄金不值得投资。股神巴菲特认为没有投资黄金的必要，因为黄金的价值是根据供需关系所定，黄金本身并没有价值，也不会创造任何财富，更不会发股息或是股利。

-- 黄金有投资价值。这派的观点认为，对于黄金适不适合投资，主要还应根据投资目的而定。如果以保值作为目的，黄金是可以考虑的。如果是以增值为目的，由于黄金投资不产生利息收益，用传统现金贴现流计算出黄金合理的价格就不适用，估算黄金合理的价格很难。从资产配置角度看，黄金与股市呈负相关关系，它帮助投资者分散投资组合，提高总体资产长期回报率。许多对冲基金，包括桥水Ray Dalio把黄金作为投资组合的一个选项。不管黄金有没有投资价值，但作为一类资产，获利机会是存在的，获利关键在于何时入场，何时出场。

-- 黄金长期收益率。摩根大通过去发布的一组数字，截止2018年12月31曰，过去20年里，黄金作为一种资产年化回报率排名第二，为7.7%。

      

    黄金1999-12/31/2018年化收益率

三、决定黄金价格走势的基本因素

1. 美债实际利率水平

决定黄金价格走势的根本逻辑在于美元框架下的实际利率水平。简单理解就是，实际利率越低，黄金价格越高。从计算公式上来讲，影响实际利率的有两个变量：名义利率和通胀预期。名义利率也可以用债券收益率来表达。

简单一点讲，从宏观上讲，黄金价格的真实运行逻辑是与美国通胀保值债券 （TIPS) 的价格保持一致。TIPS的价格涨，黄金价格就涨；TIPS 的价格跌，黄金价格就跌

TIPS的收益率= 国债收益率+预期通货膨胀率。

 

黄金价格和美债实际利率关系：

 

2. 美元指数

美元指数是用来衡量美元对一揽子货币的汇率变动指数。

国际上，黄金一直以美元计价，黄金价格和美元基本上呈负相关关系，既美元下跌，黄金价格就上涨。美元指数上涨，国际黄金价格下跌。

另一方面，黄金作为美元资产的替代投资工具，当美元走势强劲时，技资美元升值获利的机会增大，投资资金会流向美元；相反，当美元走势疲软时，投资资金会流向黄金，黄金价格就会走强。

美元指数为什么会影响黄金价格？

美元是国际储备货币，美元和黄金都是最重要的储备货币，存在竞争替代关系。

目前美国是世界第一大经济体，美国经济强弱会影响世界经济，而黄金价格一般与世界经济好坏呈负相关。国际金价以美元标价，美元贬值必导致金价上涨。

 

3. 通胀

最近华尔衔对冲基金大佬，保罗.都铎.琼斯（Paul Tudor Jones) 在他写的一篇报告《The Great Monetary Inflation》指出，最近全球央行大发货币，以前无古人，空前的速度创造货币。全世界各大经济体对债务上瘾，印钱正变成一个难以改掉的恶习。大量印钱，必然会导致出现一次恶性货币通胀。芝加哥大学诺贝尔尔经济学奖得主弗里得曼有一句名言： “通货膨胀在任何地方都是货币现象”。

Paul Tudor Jones 目前看好比特币和黄金。

黄金价格和通胀关系：gold price will follow inflation rate。 当通胀来临时，黄金价格会上涨。 当通胀减弱时，黄金价格会下跌。

 

归根结底，黄金只看两点逻辑： 一是实际利率的变化，二是计价货币美元的波动。

 

四、 怎样投资黄金

关键是要有一个好的投资组合，能从金银价格上涨中获利。

 

下表汇总了最近二次黄金类资产净增长率变化情况。

 

表1: 各类金银资产净增长率 （Oct, 2008 - Sep, 2011)

黄金资产类别	低部价格 Oct, 2008	顶部价格 Sep, 2011	增长%
黃金	$681	$1920.7	182%
白银	$8.45	$49.83	490%
大市值金矿股 基金（gdx)	$15.83	$66.98	323%

 

表2: 各类金银资产净增长率 （Mar, 2020 - Aug, 2020)

黄金资产类别	低部价格 3/15/2020	顶部价格 8/06/2020	增长%
黃金	$1451.38	$2075.02	43%
白银	$11.64	$29.86	156%
大市值金矿股 指数基金（gdx)	$16.18	$45.78	183%
中小市值金矿股 指数基金 (gdxj)	$19.52	$65.95	237%
大市值银矿股 指数基金（sij)	$16.0	$52.87	230%
中小市值银矿股 指数基金（silj)	$4.84	$17.21	256%

1. 黄金现货。保值投资首选实物金。实金买卖包括金条、金币和金饰等交易，以持有黄金作为投资。黄金现货投资有两个缺陷：须支付储藏和安全费用，持有黄金无利息收入。而且大部分证券公司不提供黄金现货买卖，黄金现货得经过专业经营黄金实物买卖的公司。

2. 黄金ETF （GLD， SLV）。黄金ETF就是将实物黄金证券化，是和现货黄金挂钩，跟随黄金价格走势。黄金ETF使得投资者更加方便，可以通过证券财户直接买卖。但黄金ETF有一个时常被低估的风险，交易对手风险 （counter party risk）。

3. 黄金股票。所谓黄金股票，就是金矿公司向社会公开发行的上市或不上市的股票，所以又可以称为金矿公司股票。由于买卖黄金股票不仅是投资金矿公司，而且还间接投资黄金，因此这种投资行为比单纯的黄金买卖或股票买卖更为复杂。投资者不仅要关注金矿公司的经营状况，还要对黄金市场价格走势进行分析。

4. 黄金期货 。高风险、高收益的金融衍生品。一般而言，黄金期货的购买、销售者，都在合同到期日前出售和购回与先前合同相同数量的合约，也就是平仓，无需真正交割实金。黄金期货合约交易只需10%左右交易额的定金作为投资成本，具有较大的杠杆性，少量资金推动大额交易。所以，黄金期货买卖又称“定金交易”。保证金一般分为三个层次： 一是初级保证金(Initial　Margin)。这是开期货交易时，经纪人要求客户为每份合同缴纳的最低保证金。 二是维护保证金(Maintenance　Margin)。这是客户必须始终保有的储备金金额。维护保证金有时需要客户提供追加的保证金。追加的保证金是当市场变化朝交易商头寸相反方向运动时，经纪人要求支付的维持其操作和平衡的保证金。如果市场价格朝交易商头寸有利的方向运动时，超过保证金的部分即权益或收益，交易商也可要求将款项提出，或当作另外黄金期货交易的初始定金。

5. 黄金矿股票ETF （GDX， GDXJ， SIJ，SILJ）。黄金矿股票ETF是一榄子金矿公司的市值加权平均值。金矿股票ETF从中长期看，会随金价上涨而上涨，随金价下跌而下跌，幅度大于金价的涨跌幅度。

 

从各类资产净增长率比较，白银上涨幅度是黄金上涨幅度的2-3倍，金矿股指数基金上涨幅度是黄金上涨幅度的2-3倍。

 

五、 黄金投资的时机选择

1. 美国债实质利率。当实际利率接近零乃至变负时，持有政府债券收益微小，而风险在大规模增加，这个时候是黄金价格上涨的良好时机。

2. 黄金/标普500比例 (XAU index/ S&P 500)。 

3. 金银比例（gold/silver）ratio

4. 市场情绪指数

 

六、 黄金矿股票怎样估值

贵金属矿业属于周期性行业，矿业公司估值主要根据开釆成本，以探明储量，贵金属实物价格。

1.  现金流

现金流  = 销售收入 - 总成本

             = 黄金产量 （oz) * 黄金现货价格 - 黄金产量 （oz) * 每盎司总成本 (AISC)

行业平均估值： 股票价格 = 10x现金流

 

2. 公司市值 （market cap) / 探明储量

方法一：原则上，黄金公司， 市值 < $100/per oz

              白银公司， 市值 < $10/ per oz

方法二：也有人用已探明储量价值乘以15%作为金银行公司的估值。

              公司估值 = 15% x ( 探明储量x每盎司价格）

注：本人不是专业人士，这些博客文章只是个人读书，学习笔记，不代表任何投资建议。